«Para estar bien fundamentado y ser perseguido adecuadamente, el ideal libertario debe buscarse con una profunda devoción a la justicia»
(Murray N. Rothbard, The Ethics of Liberty, New York University Press, p. 258)

«Puedes hacer algo de comercio, pero ciertamente no deberías ir más allá de eso. Ciertamente no deberías hacer nada relacionado con lo militar con China. Y si eso está ocurriendo, me molestaría mucho»
(Trump a Milei, Durante una reunión en la Casa Blanca)

El gobierno de Milei de la Argentina aplicó en diciembre de 2023 un fuerte ajuste fiscal, para «eliminar» la alta inflación, consistente fundamentalmente en: (1) eliminación del predominio de la política fiscal sobre la política monetaria («dominancia fiscal») y, consecuentemente, freno a la emisión monetaria destinada a satisfacer las necesidades financieras del gobierno; (2) eliminación de los controles de precios de alimentos y medicamentos básicos, y de las tarifas públicas; y, (3) significativa reducción del gasto público y achicamiento del Estado. 

Los efectos del shock fiscal del presidente libertario, fueron: generación en poco tiempo de superávits primarios; notable contracción del PBI; pérdida de miles empleos formales; cierre de miles de empresas; reducción de salarios y pensiones; reducción de los gastos del gobierno y del empleo público en diversos sectores; y, aumento de la pobreza. La pobreza aumentó de 41.7 % de la población a 52.9 % durante el primer semestre de 2024, aunque después, según cifras oficiales del Instituto Nacional de Estadística y Censos (INDEC), disminuyó a 38.1% a fines de 2024 y a 31.6% en el primer semestre de este año. La informalidad aumentó de 36.0 % a 40.0 %. El salario real se encuentra 12% por debajo de su nivel alcanzado en diciembre de 2023. Los jubilados se encuentran en una situación vulnerable: sus ingresos reales cayeron en más de 30% en 2024 y, el ingreso mínimo jubilatorio se encuentra por debajo de la línea de pobreza. Este ingreso solo cubre el 72.4 % del costo de la canasta básica. 

Hacia el «ancla» cambiaria como estrategia antiinflacionaria

El objetivo antiinflacionario del ajuste fiscal de Milei peligra ante la posibilidad de un salto cambiario debido a la carencia de suficientes reservas de divisas para atender los servicios de intereses y amortizaciones de la deuda pública.  El saldo de la deuda pública argentina equivalía a, aproximadamente, 81.0 % del PIB, con el 58.3% del PIB en moneda extranjera. A setiembre de este año la deuda pública alcanzó la cifra de 85.0 % del PIB, con 45% del PIB en moneda extranjera. Estos altos porcentajes reflejan la fuerte dependencia del financiamiento público, y la exposición de la economía argentina a riesgos cambiarios y de disponibilidad de divisas debido al predominio de la deuda en moneda extranjera. Por estas razones, el gobierno de Milei debe mantener sobrevaluado el peso y, simultáneamente, conseguir moneda extranjera para atender los servicios de la deuda en los próximos dos años.  En otras palabras, debe estabilizar el tipo de cambio para evitar el retorno de la alta inflación. 

El 13 de diciembre de 2023, tercer día de su asunción al poder, el gobierno de Milei realizó una maxidevaluación del tipo de cambio oficial (118.6 %) seguida de minidevaluaciones mensuales —de 2% hasta diciembre de 2024 y después de 1%—, para acortar la brecha cambiaria (distancia entre el dólar oficial y el dólar que se transa fuera de los controles del gobierno). La maxidevaluación, junto con la eliminación de los controles de precios, dio lugar a un notable incremento de la inflación. Esta alcanzó un pico de 211% en diciembre de 2023, luego descendió hasta la cifra de 31.8% interanual en setiembre de este año.

De otro lado, el gobierno de Milei mantuvo el «Cepo cambiario» introducido el 11 de octubre por el gobierno de Cristina Fernández (conjunto de restricciones para limitar la compra y venta de moneda extranjera), con el mismo propósito de contener la fuga de divisas y, de esta manera, poder defender al peso con las pocas reservas en poder del Banco Central y evitar una devaluación con efectos inflacionarios significativos. 

El 11 de abril de 2025 con la venta de 6,300 millones de dólares de reservas internacionales del Banco Central Argentino, se abandonó la política de minidevaluaciones y el gobierno acordó con el FMI eliminar el «Cepo cambiario» y adoptar un régimen de tipo de cambio administrado con bandas cambiarias (entre 1000 y 1400 pesos), donde el Banco Central interviene para evitar movimientos bruscos del tipo de cambio. Dentro de estos límites el tipo de cambio se determinaría según la oferta y la demanda. El acuerdo incluía un nuevo préstamo del FMI de 20 mil millones de dólares por 48 meses. El desembolso inicial de 12 mil millones permitió recapitalizar al Banco Central y darle capacidad de intervención en el mercado cambiario. En julio de este año, luego de la primera revisión técnica del préstamo concedido en abril, el FMI desembolsó otros 2 mil millones de dólares. Es importante mencionar que Argentina es el país más endeudado con el FMI al que le debe alrededor de 57 mil millones de dólares. 

Todos estos préstamos tienen como objetivo darle capacidad al Banco Central para estabilizar el tipo de cambio. Así, después del ajuste fiscal, el tipo de cambio se convirtió en el instrumento fundamental para contener la inflación; es decir, como «ancla» antiinflacionaria. Milei abandonó su propuesta de dolarización y de eliminar el Banco Central, porque la economía argentina padece de insuficiencia de divisas. Un Banco Central sin reservas no puede mantener un precio bajo del dólar. En este sentido, el préstamo del FMI fue un alivio relativo para evitar un aumento significativo del tipo de cambio que podría disparar los precios hacia arriba. Pero el riesgo sigue. No hay seguridad de que la confianza en el peso argentino se mantenga por la presión sobre la disponibilidad de moneda extranjera ante el vencimiento de los servicios de la deuda. 

Se requiere un aumento significativo de las reservas en dólares del Banco Central, para atender los servicios de deuda y para evitar el alza del tipo de cambio interviniendo en el mercado cambiario. De otro lado, debido a los efectos reales del ajuste fiscal, no hay un ingreso neto sostenido de moneda extranjera. A todo esto, hay que agregarle el riego latente de una fuga de capitales: después de 45 días de acordado el préstamo del FMI, salieron de la Argentina cerca de 5,200 millones de dólares que representan el 44% del desembolso inicial de 12 mil millones de dólares. 

¿El retorno de la alta inflación? 

El gobierno argentino obtuvo, antes de las elecciones legislativas de octubre de este año, una línea de financiamiento de 20 mil millones de dólares mediante un swap (intercambio de divisas). Además, el secretario del Tesoro de los Estados Unidos, Scott Bessent, se comprometió a comprar bonos argentinos. Este apoyo de los Estados Unidos no es casual. Ocurre en un contexto de fuerte volatilidad. El rápido agotamiento de las reservas del Banco Central argentino reavivó las expectativas de devaluación. En la segunda quincena del mes de setiembre pasado, se desplomó el peso argentino no obstante las ventas de dólares por parte del Banco Central, y los bonos soberanos cayeron en paridades menores al 50%: el tipo de cambio subió a 1,515 pesos por dólar traspasando el límite superior de la banda. Esto puso en riesgo el control de la inflación. 

Pero, ocurrió algo inusual cuatro días antes de las elecciones legislativas del 26 de octubre pasado. Según Bloomberg, el 22 de octubre el Tesoro norteamericano vendió alrededor de 500 millones de dólares en el mercado cambiario argentino a través de los bancos JPMorgan y Citibank, con lo cual el precio del dólar se estabilizo muy cerca del techo de la banda cambiaria. Es la primera vez que los Estados Unidos interviene directamente en el mercado cambiario de un país latinoamericano. ¿Por qué no le prestó al Banco Central que es el que debe intervenir en el mercado cambiario en un país soberano? 

Con la línea de financiamiento conseguida por el presidente argentino y la intervención mencionada anteriormente, el contexto de volatilidad cambiaria amainó, aunque solo relativamente porque no hay certeza que el rescate del Tesoro estadounidense sea suficiente para hacer sostenible la credibilidad del peso. 

Por otro lado, el contexto social y político generado con el ajuste es totalmente desfavorable al gobierno: por el recorte del gasto en servicios públicos e inversión pública, y por haber despedido a miles de trabajadores de la administración pública. Con las finanzas públicas aparentemente saneadas, el gobierno se apoyó en los fondos de rescate del FMI y del Tesoro de los Estados Unidos para impedir una devaluación o mantener el peso apreciado y, de este modo, reducir las presiones inflacionarias. La ayuda del Tesoro de los Estados Unidos, salvó por el momento la estrategia de «ancla» cambiaria del gobierno de Milei, para abatir la inflación. Le ayudó a ganar las elecciones legislativas. 

La situación en materia de reservas internacionales es muy delicada. Por un lado, no hay un horizonte promisorio para la sostenida recuperación económica y el repunte de sus exportaciones para reconstruir las reservas de divisas. La apreciación del peso no favorece a las exportaciones de bienes transables. Y, por otro, Argentina es uno de los países más endeudados de América Latina. Debe enfrentar vencimientos muy elevados de deuda en moneda extranjera hasta 2027. El próximo año debe pagar 10 mil millones de dólares al FMI y 8,000 millones de dólares a acreedores privados; y, en el año 2027 debe pagar 11 mil millones de dólares al FMI y 9 mil millones de dólares a acreedores privados. 

Ante las presiones de divisas que estos vencimientos representan, lo más probable es que la consecuente fuga de capitales, por distintos medios, haga retornar a la Argentina a la alta inflación. ¿Es entonces inevitable una devaluación significativa del peso? Es lo más probable, pero, si esto ocurre, Argentina retornará a una situación igual como la que existía antes de que asumiera Milei el gobierno. Habrá corrido tanto como pudo, para permanecer en el mismo sitio. 

A modo de conclusión

Si el FMI y el gobierno de los Estados Unidos le siguen proporcionando liquidez al gobierno argentino hasta que logre la sostenibilidad de su deuda, la probable ruta de su economía en el mediano plazo sea hacia un patrón de crecimiento primario-exportador, con un dólar atrasado y con inversiones en sus sectores primarios (litio, cobre y otros minerales críticos; petróleo, gas, etc.). Y, este patrón se alcanzará con la subordinación al gobierno republicado de Trump. 

El periódico The Wall Street Journal del 22 de octubre pasado informó que el secretario del Tesoro de Estados Unidos, Scott Bessent, le habría pedido al ministro de Economía de la Argentina, Luis Caputo, que limiten la capacidad de China para acceder a los recursos del país —incluidos los minerales críticos— y que, además, consideren la posibilidad de otorgar a Estados Unidos un mayor acceso a las reservas de uranio de su país. Luego, las dos partes habrían acordado desde entonces el swap de divisas de 20 mil millones de dólares con el Departamento del Tesoro y una línea de crédito separada de 20 mil millones de dólares liderada por bancos, que está aún pendiente de estructuración y garantías para asegurar que los bancos recuperen su dinero». 

Curiosamente, el 11 de noviembre pasado, el presidente Milei manifestó que desea convertir a Argentina en una potencia minera y anunció la eliminación de las barreras para explotar las «vastas reservas de cobre del país» que, según él, es la solución a los profundos problemas económicos del país. El nuevo acuerdo de comercio e inversión entre Estados Unidos y Argentina, anunciado el 13 de este mismo mes de noviembre, incluye precisamente el fomento de inversiones en este tipo de producción. Nouriel Roubini acaba de decir que «Argentina se encamina hacia el éxito económico» (Project Syndicate, Nov 3, 2025), con flujos de capital que regresan y nueva inversión extranjera que ayudarán a «reponer las reservas de divisas menguantes del país, a fin de evitar que provoquen una apreciación indeseada de la moneda», pero no dice que, si Estados Unidos y el FMI le proveen de suficiente liquidez, Argentina se encaminará hacia el patrón primario-exportador. 

* Félix Jiménez, Economista, Ph. D. Profesor de la PUCP